电力：盈利逐渐恢复估值优势彰显

　　西南证券付立春

　　从最新数据看，用电量降幅正在不断收窄。根据中电联的统计数据，今年1-5月份全社会累计用电量同比下降3.66%，相比1-4月4.03%的降幅收窄0.37个百分点。

　　经济复苏令需求回升

　　从结构上分析，占总用电量6成的重工业1-5月份累计下降7.79%，相比1-4月份8.62%的降幅缩小了0.85个百分点;分月来看，重工业4月份单月用电量同比下降8.5%，5月份降幅收窄为4.9%，环比缩小高达3.6个百分点。重工业中的黑色金融、有色金融和电力自身的需求恢复相对较快，推动了重工业、工业以至全社会总用电需求的逐渐恢复。

　　电力需求会随着宏观经济转暖而改善。定量而言，2003年用电量相对GDP的弹性为1.54，随后逐渐下降至2008年的约1，今年第一季度这一系数下降至0.6，这主要是高耗能集中的地区用电量的回暖速度低于全国平均水平所致。随着经济刺激计划的成效逐渐显现，预计下半年电力需求的量与弹性都会有所增加，今年全年的用电需求同比有望增长4.8%-6.4%。

　　受用电量需求逐渐恢复的影响，发电设备，特别是火电发电设备的利用率降幅不断收窄。今年1-5 月份，发电设备、水电设备与火电设备的增幅分别为-12.7%、1.5%与-13.9%。其中，火电发电设备的利用小时数的降幅继续收窄，1-5月的降幅是前几个月中最小的。这带动了所有发电设备降幅继续收窄，1-5月的发电设备利用小时数的降幅也是前几个月中最小。

　　发电量降幅收窄，6月中旬现回升。随着东南沿海地区和西部高耗能地区发电量回升趋势日渐明显，全国开始进入居民用电高峰季节，预计发电量情况将持续转好。

　　水电快速增长

　　与火电负增长形成鲜明对比，去年11月份以来水电发电量持续快速增长。去年11月全国水电发电量447亿千瓦时，相比2007年同期增长36%，环比上月1.4的涨幅大大提高。随后的几个月中，除了今年4月份同比增长10.8%，各个月的同比涨幅都超过了20%。今年5月水电发电量达到538亿千瓦时，同比增长达到21%。

　　水电资源丰富、成本低、污染小，近几年的增长迅猛。水电发展前景广阔，预计今后水电快速增长的趋势将能够继续维持。

　　火电成本下降

　　除了电力需求逐渐恢复，火电企业还面临着煤价稳定回落的良好局面，有利于其成本较大幅度降低。

　　在经历了去年下半年煤炭价格大幅波动之后，今年上半年煤炭价格已经处于比较稳定的轨道。具体来看，大同优混的价位基本在585-620元/吨，上下波动20元;山西优混价位维持在550-580元，上下波动仅15元;山西大混、普通混煤的价格虽有波动，但波动的范围也不大。整体而言，今年以来的煤价相对稳定;且如果国内外经济金融不发生重大变动，预计煤价相对稳定的趋势将得以延续。

　　煤炭在企业发电成本的比重大，煤价环比回落已经使电力企业扭亏为盈。下半年电力企业的煤炭成本同比会出现4成的下降，基数效应将促使火电企业的成本有大幅下降，推动盈利进一步提高。

　　估值优势彰显

　　上半年电力行业正在走出阴霾。用电量的复苏与成本下降推动电力企业走出亏损的阴影，根据财政部的数据，1-5月全国国有及国有控股电力行业进一步减亏。而根据国家统计局数据，1-4月份全国电力行业已经由一季度亏损13.7亿元转为盈利21.9亿元。

　　预计下半年电力行业盈利能力将进一步回升，恢复整体盈利。由于去年下半年基数较低，预计下半年几个月电力企业的盈利水平同比将实现较大幅度的增长。

　　往后看，受去年业绩拖累，年初以来电力板块滞涨：在上证综指上涨6成的背景下，电力板块的平均涨幅只有33%，是最滞涨的行业之一。这主要是受2008年业绩的拖累———目前电力行业2008年静态市盈率为48.5倍，远高于全部A股26.4倍的水平，这导致电力企业股票缺乏投资的吸引力。

　　不过往前看，电力行业的估值优势逐渐明显。目前全部A股的市净率为3.3倍的水平，而电力行业目前市净率为2.9倍，是仅有的几个估值洼地之一。进一步结合2009年电力行业的盈利预测，这个板块的估值优势就更加彰显：今年电力的市盈率预计只有20倍，相当程度上低于全部A股23-28倍的市盈率水平。

　　公司推荐：长江电力(600900)中国是最大的水力发电公司。随着长江中上游水力资源的滚动开发和三峡发电机组的陆续投产，公司在水电领域的领先地位将进一步巩固。国电电力(600795) ，作为火电行业的龙头企业，公司水电比重开始不断提升，自身投产煤矿逐步达产，受煤炭成本波动影响较小，产业链一体化优势显着。