东兴证券:金风科技 产品升级换代 中性

　　事件:近日到金风科技与公司董秘蔡晓梅女士就公司经营情况及发展规划进行交流。

　　评论:

　　生产基地布局稳步推进，MW级风机产能大增

　　公司新疆二期,北京亦庄,内蒙古包头生产基地已经建成投产，甘肃酒泉基地预计6月份投产，年底前完成西安基地的建设，南京生产基地定位与出口与发展海上风电，目前也已经开工。全部建成后，公司MW级风机产能将达到2000台/年。

　　公司MW级风机共有1.5MW/70.77.82三种型号，分别满足不同风区的需求，对高海拔,高寒,高温,潮湿腐蚀等四种气候条件均能提供相应产品。

　　目前，1.5MW风电机组已经成为国内主流风电机组，公司以前的主打产品?D?D750KW机组将面临逐步萎缩的市场，预计09年750KW风电机组交货量大约在700台左右，同比下降50%。由于各地风电场风况不同，KW级机组仍存在一定市场空间，不会完全退出市场，今后将成为公司产品线的重要补充。

　　直驱型风电机组综合性价比具有优势

　　目前，国内1.5MW风电机组主要采用双馈式与直驱永磁两种技术路线，金风科技,湘电股份,东方电气采用的是直驱永磁技术，其它厂商大都采用双馈式技术。

　　与双馈式相比，直驱型风电机组的优势如下:

　　发电效率提高5-10%；

　　由于没有齿轮箱，降低了整机成本及后期运行维护费用；

　　优越的低电压穿越能力，无需额外增加无功补偿装置。

　　缺点主要是电机尺寸大，单机成本高于同等容量的双馈型机组。

　　目前国内风电场招标还是以单机价格为主要指标，直驱型机组优势没有得到充分体现，随着风电场电网接入标准的制定，直驱型机组将体现出综合性价比的优势。

　　2.5MW,3MW风机年内完成样机安装

　　作为国内风电设备行业的龙头，公司注重新产品研发。通过在德国的全资子公司德国金风风能有限责任公司成功收购德国VENSYS能源股份公司70%的股权。对该公司的成功收购，使金风科技成为国内第一家具备完全自主研发设计能力和完整自主知识产权的风电整机制造商。完成收购后，双方加强相互的融合与沟通，采取分工合作的方式进行新机组的研发与试制，推进了新产品的开发速度。

　　目前，2.5MW及3.0MW机组均完成机组整体设计及零部件的详细设计，开始零部件的试制工作，预计年内将完成样机安装。年内还将开始5MW风机零部件详细设计以及完成5MW机组性能测试试验台建设。

　　持续的研发投入将确保公司的竞争优势和在行业内的领先地位。

　　主营业务收入和毛利率预测

　　08年公司1.5MW机组交货370台，根据公司计划，保守预测09年1.5MW机组将完成交货1000台，同比增长300%左右，根据国内风电建设规模增长速度预测，10,11年公司1.5MW机组销售收入分别增长30%，25%。随着生产规模的扩大，零部件自产比例的提高，预计09年1.5MW风机的毛利率会出现较大增长，由08年的18.88%增长到22%，在竞争加剧和边际效应的影响下，10,11年的毛利率水平分别为23%,22%。

　　根据公司目前订单情况，预计09年750KW机组交货量将下降50%左右，10,11年仍将小幅下降，毛利率也将随着竞争的加剧逐年下滑，预测09-11年，750KW机组的毛利率分别为:25%,23%,22%。

　　盈利预测与评级

　　公司08年分配方案为每10股送4股派2.80元，总股本由10亿股增加到14亿。按新股本计算，预测09-11年每股收益分别为:0.97,1.24,1.28元。根据DCF估值模型，每股股权现金流折现值介于31.76-42.70元区间。5月11日收盘价为32.49元，基本合理，考虑到半年内股价累计涨幅超过200%，短期存在一定风险，下调为"中性"评级。

　　风险提示

　　市场竞争风险

　　国家风电扶持政策逐步明朗，行业发展前景看好，大批企业蜂拥进入中国风电整机制造市场。全球风机制造业前5强中已有4家在中国设厂，国内涉足风电整机制造业务的企业也已达到60余家，其中包括一批国内著名的装备制造企业和上市公司，公司面临的市场竞争空前激烈。

　　原材料价格波动风险

　　2008年国内原材料价格出现了大幅波动进而影响了零部件的价格，对公司的盈利能力造成了一定影响。由于风机零部件采购周期较长，提前很难预测原材料的价格走势，同时国际汇率大幅波动，加大了零部件的采购难度，也给营销部门的销售定价带来一定困扰。未来原材料价格走势仍然存在不确定性，会在一定程度上影响公司的利润水平。

　　零部件供应短缺险

　　风力发电作为新兴行业，国内风机零部件供应商处于成长初期，很多关键零部件的供应不能满足市场需求，公司的零部件均采用外购的方式，随着产量的快速增加，对个别供应商产生较大的依赖性，从而可能制约公司的发展速度。