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沧州大化(600230/17.11元)：无评级－爆炸事故带来对化工行业的一些思考
事件：5月11日，沧州大化控股子公司沧州大化TDI有限公司硝化工段爆炸并引发甲苯储罐闪爆，导致5人死亡、14人重度伤和60多人不同程度受伤。我们认为化工生产中涉及大量危险工序，安全和环保事故通过加强内部管理可以避免，但仍比其它行业发生概率为高。企业生产工艺的安全性和内部管理水平应该是投资化工公司的重要考虑点。
沧州大化在事故原因没有完全调查清楚前将连续停牌，我们认为沧州大化长期投资价值仍在，如果本次股价下跌至13元以下，长期投资者仍然可以介入。
分析和评论：
（1）TDI生产爆炸的原因分析和国内化工产品安全风险介绍
TDI生产中包括两个危险环节，甲苯硝化和光气化。甲苯硝化过程是制造炸药TNT（三硝基甲苯）的路线，硝化过程控制不好，会产生大量多硝基甲苯副产物，极易发生爆炸，去年Bayer在美国Texas州Baytown的10万吨/年TDI装置发生了爆炸，2004年BASF韩国TDI装置发生爆炸，国内另一家重要TDI生产企业甘肃银光（隶属中国兵器集团）在1997年和1999年发生过两次TDI装置的爆炸。光气化的危险主要来自于系统泄漏，光气剧毒（曾经作为化学武器），大量泄漏可能导致区域性的影响，但实际沧州大化、烟台万华和上海联恒等光气化工厂采用光气随时合成随时用，将管道中储存的光气量控制在最低点，即使泄漏，影响能够控制在较低范围。
化工生产具有危险性，即使公司管理水平很高，也未必能完全避免安全事故发生，BASF和Bayer等国际巨头拥有先进的技术和管理经验，但系统控制出现微弱问题时也发生过类似的安全事故。
值得指出的是同为异氰酸酯的MDI合成工艺和TDI类似，但由于烟台万华外购苯胺作为MDI生产的原料，避免了硝化过程中的危险，而苯胺生产企业在硝化中具有比较大的危险性，典型的如前年吉化苯胺装置爆炸和去年兰州石化苯胺爆炸。
化工企业的主要风险包括生产工艺风险和泄漏风险，我们在下表中列出了一些生产工艺具有较大危险性的上市公司，实际上包括氯碱企业和合成氨企业都有一定的泄漏和爆炸危险性。
（2）本次事故可能导致国内新建TDI项目和其它化工项目进度推迟
全球而言，由于过去几年TDI装置关闭较多，而近两年亚太区下游需求（主要为家具服装的软性泡沫、塑胶跑道和聚氨酯涂料等）增长迅速，全球供应偏紧，2006年末由于Bayer美国装置爆炸和BASF美国装置故障导致价格大幅度上涨，2007年1季度末由于故障装置的恢复和国内旺季的过去，价格出现了持续下跌。当然中国未来几年将有大量新建产能投放，但我们判断未来三年全球TDI供应总体偏紧，2009年中国将成为TDI出口国，TDI行业整体盈利能力将会维持相对高位。
本次爆炸可能也与公司生产负荷较高有关。
事故发生后，国内TDI生产企业大幅度上调出厂价格（从29000元/吨上调到35000元/吨），国内TDI的行业趋势不会有很大变化。从国内事故处理的经验来看，沧州大化装置修复应该能够在3个月内完成（尽管硝化设备部分需要进口，订货周期较长，企业可以通过外购DNT或者TDA来恢复生产）。但如果安全评审和事故鉴定等流程不能及时完成，装置停产时间可能会更长，因为本次事故中涉及到消防设施无法启动和工厂离村庄安全距离不够等问题。
国家安全监督总局可能要求各地加强对化工装置的安全审查，导致安全成本和新建项目实施推迟（包括沧州大化在临港化工区在建的5万吨/年装置），但对国内TDI行业趋势影响不会太大。
（3）关注内部管理水平较好的化工企业
国际化工企业总体估值水平对整个市场有一定的折价，其中主要原因是周期性、高资本开支等，也有安全环保等不确定因素带来的因素。
考虑到安全环境等不确定因素，在选择化工上市公司中，企业工艺路线的安全设计和内部管理水平也需要重视。 国内管理水平比较好的化工企业有烟台万华、云天化、华鲁恒升、新安股份、四川美丰等。
就沧州大化而言，我们认为公司今年的业绩将受到较大影响（甘肃银光的一次爆炸损失达到4000万左右），但公司对TDI生产技术掌握情况较好，中长期具有较强竞争力，即使由于事故原因导致公司的公开增发和新建5万吨/年TDI装置进度推迟，公司明年如果完全恢复生产，业绩能达到0.8元/股左右，如果本次股价下跌到13元以下，长期投资者仍可积极介入。
蓝星清洗尽管短期由于TDI价格回升能够受益，但由于公司TDI生产负荷波动，能否带来业绩大幅提升具有很大不确定性，目前估值水平并没有吸引力。长期来看由于蓝星清洗和沧州大化都属于中国化工集团，蓝星清洗TDI装置并入沧州大化的可能性较大。
来源：中国证券网
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